پیش‌ بینی بورس و ارزش دلاری بازار

شجاعی معتقد است بازار سهام پس از بازگشایی، از نظر ریالی و عدد شاخص رشد قابل‌توجهی را تجربه کرده و به سقف‌های تاریخی تازه‌ای رسیده است؛ اما ارزش‌گذاری بورس بر مبنای دلار، تصویری متفاوت ارائه می‌دهد. به گفته او، ارزش دلاری بازار هنوز کمتر از ۱۰۰ میلیارد دلار است و افزایش نرخ ارز نیز می‌تواند این عدد را کاهش دهد. از این منظر، رشد اسمی شاخص الزاماً به معنای گران شدن واقعی سهام نیست.

این ادعا با یک محاسبه تقریبی نیز قابل بررسی است. در پایان معاملات چهارشنبه ۲۴ تیر ۱۴۰۵، ارزش کل بازارهای سهام ایران شامل بورس، فرابورس و بازار پایه حدود ۱۶ هزار و ۷۶۸ همت اعلام شد. قیمت دلار آزاد در روز بعد نیز حدود ۱۸۸ هزار و ۶۰۰ تومان بود. تقسیم ارزش ریالی بازار بر این نرخ ارز، ارزشی نزدیک به ۸۹ میلیارد دلار به دست می‌دهد؛ البته این عدد به دامنه بازارهای محاسبه‌شده و نرخ دلاری که مبنا قرار می‌گیرد وابسته است.

بنابراین عبارت «ارزش دلاری زیر ۱۰۰ میلیارد دلار» با داده‌های موجود سازگار است، اما از این عدد نمی‌توان به‌تنهایی نتیجه گرفت که تمام سهام بازار ارزان هستند. کیفیت سودآوری شرکت، میزان بدهی، وضعیت فروش، نرخ خوراک و انرژی، سیاست‌های قیمت‌گذاری و امکان انتقال سود به سهامدار نیز در تعیین ارزش واقعی هر شرکت نقش دارند.

فاصله شاخص ریالی و ارزش دلاری چه معنایی دارد؟

در اقتصادی که تورم و نرخ ارز افزایش می‌یابد، شاخص بورس ممکن است به رکورد اسمی تازه‌ای برسد، بدون آنکه قدرت خرید دلاری سرمایه‌گذاران به همان نسبت افزایش پیدا کند. به بیان ساده، بالا رفتن ارزش ریالی شرکت‌ها گاهی فقط بخشی از کاهش ارزش پول ملی را جبران می‌کند.

برای شرکت‌های صادراتی، افزایش نرخ ارز معمولاً می‌تواند درآمد ریالی فروش خارجی را افزایش دهد؛ اما این اثر همیشه کامل و فوری نیست. محدودیت‌های صادرات، هزینه حمل‌ونقل، نرخ‌های دستوری، فاصله نرخ تسعیر شرکت‌ها با بازار آزاد و افزایش هزینه‌های تولید ممکن است بخشی از مزیت رشد ارز را خنثی کند.

در شرکت‌های داخلی نیز رشد دلار می‌تواند ارزش جایگزینی کارخانه، زمین و تجهیزات را بالا ببرد، اما هم‌زمان هزینه مواد اولیه، تأمین مالی و سرمایه در گردش را افزایش می‌دهد. در نتیجه، پایین بودن ارزش دلاری کل بازار بیشتر یک علامت اولیه برای بررسی است و نباید جای تحلیل صورت‌های مالی شرکت‌ها را بگیرد.

بازار پس از بازگشایی چه مسیری را طی کرد؟

بورس تهران در هفته‌های ابتدایی پس از بازگشایی، روزهایی با رشد قدرتمند را پشت سر گذاشت. برای نمونه، شاخص کل در معاملات دوم تیر بیش از ۸۸ هزار واحد افزایش یافت و به سطح پنج میلیون و ۱۶۰ هزار واحد رسید. در همان روز حدود چهار هزار و ۵۰۰ میلیارد تومان پول حقیقی وارد بازار شد و شاخص هم‌وزن نیز رشد کرد؛ اتفاقی که نشان می‌داد تقاضا فقط به چند نماد بزرگ محدود نبود.

اما این روند پایدار نماند. در پایان معاملات ۲۴ تیر، شاخص کل پس از افت حدود ۳۰ هزار واحدی در محدوده چهار میلیون و ۸۹۳ هزار واحد قرار گرفت. ارزش معاملات خرد همچنان بیش از ۲۴ هزار میلیارد تومان بود، ولی حدود دو هزار و ۶۷۰ میلیارد تومان سرمایه حقیقی از بازار خارج شد. ورود پول به صندوق‌های درآمد ثابت نیز نشان داد بخشی از سرمایه‌گذاران به سمت گزینه‌های کم‌نوسان‌تر حرکت کرده‌اند.

این ترکیب، همان وضعیت دوگانه‌ای را نشان می‌دهد که شجاعی به آن اشاره کرده است: قیمت‌ها در برخی صنایع برای خریداران جذاب به نظر می‌رسند، اما نااطمینانی سیاسی مانع شکل‌گیری یک موج پایدار ورود پول می‌شود.

چرا پول حقیقی به بازار برنگشته است؟

براساس اظهارات شجاعی، مشارکت سرمایه‌گذاران خرد در رشد اخیر با دوره‌های صعودی گذشته قابل مقایسه نبوده است. آمار روزهای اخیر نیز این دیدگاه را تقویت می‌کند؛ زیرا بازار با وجود ارزش معاملات نسبتاً بالا، چند روز متوالی خروج پول حقیقی را ثبت کرده است.

یکی از دلایل این رفتار، تجربه زیان‌های قبلی و کاهش اعتماد سرمایه‌گذاران خرد است. سهامدارانی که در دوره‌های گذشته با صف‌های فروش، توقف نمادها یا کاهش شدید قیمت‌ها روبه‌رو شده‌اند، در فضای پرریسک با احتیاط بیشتری وارد بازار می‌شوند.

عامل دیگر، وجود گزینه‌های جایگزین است. صندوق‌های درآمد ثابت، طلا، ارز و حتی سپرده‌های بانکی برای سرمایه‌گذارانی که تحمل نوسان کمتری دارند، رقبای بازار سهام محسوب می‌شوند. هرچه بازده بدون ریسک افزایش یابد، شرکت‌های بورسی برای جذب سرمایه باید چشم‌انداز سودآوری قوی‌تری ارائه کنند.

ریسک سیاسی چگونه ارزندگی سهام را خنثی می‌کند؟

شجاعی مهم‌ترین عامل فشار بر بورس را ریسک سیستماتیک و تحولات سیاسی می‌داند. به گفته او، هر زمان اخبار مربوط به درگیری‌های جنوب شدت می‌گیرد، برخی سرمایه‌گذاران حتی سهامی را که ارزان ارزیابی می‌کنند، می‌فروشند تا نقدینگی بیشتری در اختیار داشته باشند.

این رفتار از منظر مدیریت ریسک قابل توضیح است. سرمایه‌گذار ممکن است درباره ارزش بلندمدت یک شرکت خوش‌بین باشد، اما در کوتاه‌مدت نگران تعطیلی بازار، کاهش صادرات، آسیب به زیرساخت‌ها، اختلال در انرژی یا افزایش هزینه حمل‌ونقل باشد. در چنین شرایطی، اولویت او از کسب بازده به حفظ امکان خروج تغییر می‌کند.

همین موضوع باعث می‌شود بازار در روزهای منفی رفتاری رفت‌وبرگشتی داشته باشد. بخشی از معامله‌گران با انتشار اخبار منفی فروشنده می‌شوند و گروه دیگری کاهش قیمت را فرصت خرید می‌بینند. نتیجه، افزایش نوسان و جابه‌جایی سریع صف‌های خرید و فروش است.

آیا شاخص ۴.۴ تا ۴.۵ میلیون واحد کف بازار است؟

مجید شجاعی پیش‌بینی کرده است شاخص کل در کوتاه‌مدت یا حتی بلندمدت به‌طور جدی پایین‌تر از محدوده چهار میلیون و ۴۰۰ هزار تا چهار میلیون و ۵۰۰ هزار واحد نرود. استدلال او این است که در چنین سطحی، ارزش دلاری بازار به محدوده‌ای بسیار پایین می‌رسد و انگیزه فروش کاهش پیدا می‌کند.

با توجه به بسته شدن شاخص در سطح تقریبی چهار میلیون و ۸۹۳ هزار واحد در ۲۴ تیر، رسیدن به چهار میلیون و ۵۰۰ هزار واحد به معنای افتی نزدیک به هشت درصد و رسیدن به چهار میلیون و ۴۰۰ هزار واحد معادل کاهش حدود ۱۰ درصدی دیگر است.

بااین‌حال، این محدوده را نباید «کف قطعی» بازار دانست. شاخص کل تحت تأثیر چند شرکت بزرگ قرار دارد و ممکن است در شرایطی که شاخص افت محدودی دارد، بعضی سهام کوچک کاهش بیشتری را تجربه کنند. همچنین شوک‌های سیاسی شدید می‌توانند سطوح تحلیلی و ارزش‌گذاری‌های قبلی را برای مدتی بی‌اعتبار کنند.

بهتر است محدوده مورد اشاره شجاعی به‌عنوان سناریوی تحلیلی او معرفی شود، نه تضمینی برای متوقف شدن ریزش بازار.

چه صنایعی می‌توانند از رشد دلار منتفع شوند؟

افزایش نرخ ارز معمولاً توجه بازار را به شرکت‌های صادراتی مانند پتروشیمی‌ها، فلزی‌ها، معدنی‌ها و بعضی پالایشگاه‌ها جلب می‌کند. درآمد این شرکت‌ها به قیمت‌های جهانی و نرخ تبدیل ارز وابسته است و رشد نرخ تسعیر می‌تواند فروش ریالی آنها را افزایش دهد.

اما انتخاب صنعت صرفاً براساس بالا رفتن دلار کافی نیست. نرخ خوراک پتروشیمی‌ها، هزینه انرژی صنایع فلزی، کیفیت مواد اولیه، محدودیت صادرات و سیاست قیمت‌گذاری فرآورده‌های نفتی می‌تواند اثر مثبت ارز را تغییر دهد. در شرکت‌های بانکی و هلدینگ‌ها نیز کیفیت دارایی‌ها، بدهی ارزی و نحوه شناسایی سود اهمیت دارد.

به همین دلیل، حتی در بازاری که به‌طور کلی ارزان ارزیابی می‌شود، بازده صنایع و شرکت‌ها یکسان نخواهد بود.

سرمایه‌گذاران غیرحرفه‌ای چه کنند؟

شجاعی سرمایه‌گذاران را به دو گروه تقسیم می‌کند. گروه نخست افراد حرفه‌ای هستند که می‌توانند صورت‌های مالی، صنایع و ریسک شرکت‌ها را تحلیل کنند. گروه دوم افرادی‌اند که شغل اصلی آنها فعالیت در بازار سرمایه نیست و دانش یا زمان کافی برای انتخاب مستقیم سهم ندارند. توصیه او به گروه دوم، استفاده از صندوق‌های سرمایه‌گذاری به جای خرید مستقیم چند تک‌سهم است.

صندوق‌ها نیز بدون ریسک نیستند و نوع آنها باید متناسب با هدف و تحمل ریسک سرمایه‌گذار انتخاب شود. صندوق سهامی می‌تواند نوسان زیادی داشته باشد، صندوق اهرمی ریسک بالاتری ایجاد می‌کند و صندوق درآمد ثابت معمولاً نوسان کمتری دارد. صندوق‌های مختلط و بخشی نیز ترکیب متفاوتی از ریسک و بازده ارائه می‌کنند. مدیریت حرفه‌ای، تنوع دارایی و انتشار گزارش‌های دوره‌ای از مهم‌ترین تفاوت‌های صندوق با انتخاب مستقیم یک یا چند سهم است.

جمع‌بندی؛ سهام ارزان است، اما ریسک هم واقعی است

برآورد ارزش دلاری بازار با استفاده از ارزش کل حدود ۱۶ هزار و ۷۶۸ همتی و دلار ۱۸۸ هزار و ۶۰۰ تومانی، عددی نزدیک به ۸۹ میلیارد دلار را نشان می‌دهد. این محاسبه از دیدگاه مجید شجاعی درباره قرار داشتن ارزش بازار زیر ۱۰۰ میلیارد دلار حمایت می‌کند.

در مقابل، خروج سرمایه حقیقی و واکنش سریع معامله‌گران به اخبار سیاسی نشان می‌دهد ارزان بودن سهام به‌تنهایی تضمین‌کننده رشد نیست. بازار برای شکل‌گیری یک روند صعودی پایدار، علاوه بر ارزش‌گذاری جذاب به کاهش ریسک‌های سیاسی، ثبات مقررات، شفافیت اقتصادی و بازگشت اعتماد سرمایه‌گذاران خرد نیاز دارد.

محدوده چهار میلیون و ۴۰۰ هزار تا چهار میلیون و ۵۰۰ هزار واحد نیز یک برآورد کارشناسی است، نه کف تضمین‌شده شاخص. سرمایه‌گذاران باید در کنار ارزش دلاری بازار، وضعیت سودآوری شرکت‌ها، جریان نقدینگی، نرخ بهره و درجه تحمل ریسک خود را بررسی کنند. برای افراد فاقد دانش یا زمان کافی، انتخاب صندوق متناسب با سطح ریسک می‌تواند منطقی‌تر از خرید مستقیم و پراکنده تک‌سهم‌ها باشد.